騰訊控股（0700.HK）2017年三季報點評：游戲是Q3最大亮點
網游（PC/手游）大超預期
公司公布2017Q3財報，收入同比增長61%，凈利潤同比增長69%，再超市場預期。PC客戶端游戲收入同比增長27%至約人民幣146億元（我們此前預期增長25%），主要受益于《英雄聯盟》及《地下城與勇士》的強勁表現。手機游戲收入同比增長84%至約人民幣182億元（我們此前預期75%，同時我們預測Q4手機游戲收入同比增長63%），主要受益于《王者榮耀》及《魂斗羅歸來》、《天龍手游》。網絡廣告方面，Q3的收入同比增長48%至人民幣110億元，符合我們預期。得益于騰訊視頻服務的流量增長推動收入增長，以及騰訊新聞產品的信息流的發展。
微信用戶16%的增長，帶動視頻、新聞、閱讀等付費上量，支付與云計算繼續保持超高速增長
Q3公司微信月活躍用戶數已經達到了9.8億戶，同比增長16%，以此推測，2017年Q4微信用戶將突破10億大關。海量用戶帶動了騰訊的視頻、新聞、閱讀、廣告等多項業務的份額集中，其中騰訊視頻的訂閱用戶已經超過4300萬，為2017-2018年保持快速增長奠定了基礎。
支付與云計算務實現143%的收入同比增長，本季度毛利率環比下滑（此前我們預期會穩健提升），這讓我們修正了2018年該業務將步入小規模盈利狀態的預期：支付與云目前還處在市場份額爭奪中，可能在未來的幾個季度，收入增速依然是公司最看重的。
從周期角度看騰訊可景氣至2018年的Q1或Q2
今年公司的增值業務ARPU的季度漲幅分別為28.1%、27.5%、26.2%，可粗略將此數據認為是游戲中的“CPI”，該數據將在Q4繼續維持強勢，而在2018年面臨著一定的漲價幅度壓力，我們預期明年該數據中軸為10-13%。影響該數據的要點是：1）產生新的低資費游戲形態（如當年的魔獸世界引入中國顛覆了高ARPU模式）；2）部分重要游戲在用戶增速放緩后，提價變得困難（因為相對缺乏新鮮與競爭）。另外，王者榮耀的用戶基數保持高YOY增長可延續到Q1-Q2。
關注視頻帶來的毛利下降
此外，公司連續三個季度，受到視頻內容、帶寬/CDN/服務器成本的抬升，導致毛利率下降，這影響了我們對明年毛利率穩定性的判斷（目前預期今年全年49.5%，明年46.4%）。
投資建議與風險提示
我們預期2017年、2018年公司的收入增速為59%、48%，凈利潤增速為63%、32%（扣除投資價值變動部分凈利潤增速為38%、37%），對應EPS分別為7.1、9.4元人民幣，當前股價對應18年37x市盈率。給予增持評級，6個月目標價420元。
由于公司為港股第一市值，應關注美聯儲后續縮表、加息帶來的市場系統性風險。
